文：葉銀華
標竿企業內部藏了哪些小股東不知的何避隱憂（節錄）
市場人士一般將有財務危機或甚至因此倒閉的上市櫃公司，稱為地雷股。開地有些公司在出事之前，雷股很難從財務報表看出端倪，由內而有些公司的而外財務狀況雖然已經變差，但不至於到倒閉的透視地步。然而，大類兩者皆有同樣的公司特徵：在出事的前幾年，公司治理問題已經變得愈來愈嚴重，治理而且絕大部分是風險控制股東的誠信出現重大問題所致。
因此，何避公司治理探討的開地核心是「誰在治理公司」，亦即判斷控制股東是雷股否與公司禍福與共？是否公平對待所有股東？財務與業務資訊是否透明？如果這些答案為「否」，就表示控制股東的由內誠信出現問題，公司治理風險（corporate governance risk） 也會大幅增加，而外此與股市名言「好的大股東帶你上天堂，壞的大股東帶你住套房」，有著相似的意義。
本書將公司治理風險分析架構分為四大類風險、九大警訊指標，而每一項警訊下，皆提供了判斷準則，希望協助投資人聰明投資、安全致富。建議投資人先了解這些警訊指標之後， 再進場。
由內而外，透視四大類公司治理風險
要分析這些地雷股的公司治理問題，必須先確認誰是控制股東？他們通常是公司的最大股東，而且擔任董事長或兼任總經理，主導公司的重大決策與指派經理人。以下分析就以控制股東為最內圈，由內而外，歸納整理出4類公司治理風險。
- 最內圈：控制股東不再與公司禍福與共
我以人性為出發點，從兩個問題，可以看出控制股東與公司禍福與共的程度，第一個問題是，控制股東直接持股比率是否持續下降或太低？第二個問題是，董事會是否趨於家族化與內部化？如果以上兩個問題的答案為「是」，就表示控制股東手上已經沒有多少持股，卻仍牢牢的控制公司，這是公司治理中最可怕的現象。
當控制股東直接持股比率持續下降，代表公司經營好壞，與其家族財富相關性變低，他們已不願跟公司禍福與共；但控制股東仍可透過收集股東會委託書、集團公司之間的交叉持股、和其他大股東結盟，掌握董事會。我暱稱這二項指標為「月黑風高指標」，以沒有月光、風又相當大的夜晚來形容公司，讓小股東處於控制股東可能傷害公司價值的險惡環境！
- 第二圈：公司其他大股東或管理者持續賣股或紛紛辭職
由於控制股東擁有公司經營權，有時候投資人從最內圈的指標並不一定能夠清楚看出警訊，這時候就可以觀察其他大股東、公司董事與經理人，這些人很可能會敏感地反映出公司經營的不穩定與公司治理問題。因此，第二圈我們可以觀察的是其他大股東、機構投資人是否持續賣股票？董事、監察人、財務等重要主管是否有多人辭職，或更換會計師？
如果上述問題的答案為「是」，則代表公司治理風險嚴重，值得投資人特別注意。我將公司其他重要人物紛紛賣股、辭職（落跑）這兩項指標稱為「鷄仔鳥仔走到沒半隻指標」。
- 第三圈：控制股東的決策行為偏離誠信原則
前兩圈主要是觀察公司治理風險，第三圈和第四圈，則是直接觀察控制股東是否有傷害公司價值的行為。要如何衡量， 從哪裡看出來？以下有幾個警訊指標，值得投資人關注。
當公司存在許多重大且異常關係人交易，可能涉嫌虛灌獲利與移轉公司資金；無效率的轉投資與設立許多投資公司，可能減損公司的體質，並使財務報告愈來愈複雜，公司資訊愈來愈不透明。
再者，倘若控制股東和董事會股票質押比率高，代表控制股東有介入股市的傾向，也反映其財務壓力。另外，投資人可以觀察公司重大訊息公告，例如經營階層是否刻意先放出利多消息給媒體，然後再發布重大訊息澄清，藉此拉抬股價；從公司發布重大訊息的頻率，也可看出公司的營運是否不穩。最後，海外主要子公司、控制股東的債信問題與清償責任，也是觀察重點。
以上都是治理公司的負面事件，表示控制股東可能存在傷害公司價值的行為。至於投資人要到哪裡取得這些資料，後面章節將會詳加說明。
- 第四圈：財務報告不夠透明
有問題的控制股東很有可能美化財報，以隱藏他們違反誠信的行為。因此，財務報告的透明度，值得投資人特別注意。投資人可觀察管理者是否有虛增盈餘、激進認列營收或作 假帳，造成財務報告有虛偽或隱匿的情事，例如看財報，要先看現金流量表，通常可以看出些端倪。我常常戲稱這些地雷股公司的財務報表，可能比網路上有些人貼的照片還假。
書籍介紹
本文摘錄自《如何避開地雷股：掌握4大類公司治理風險與9大警訊指標，提早發現投資陷阱、找到好公司為你賺錢》，天下雜誌出版
作者：葉銀華
- momo網路書店
「先看完這本書，再進場。」
追蹤地雷股20多年、財務金融與公司治理權威教授葉銀華精闢解說：
揭露投資人應該關心的代表性案例，了解股王為何變地雷、標竿企業如何被掏空……
掌握最具警示作用的指標、識破上市櫃公司暗藏的重重危機，找到好公司為你賺錢。
看財報，要先看現金流量表？
獨董辭職，尤其是全部辭職，是重要警示？
更換會計師，尤其在四月時，投資人要小心？
當公司股價大漲，基本面卻沒好轉是警訊？
經常發布重訊澄清媒體利多報導，反而可能暗藏危機？
你買的股票安全嗎？投資不能只看財報！
邁向財務自由路上，必備9大風險意識。
股市每隔一段時間就會出現新的地雷股，如何提早發現這些問題股、找到績優股？財務金融與公司治理權威教授葉銀華長期追蹤地雷股所顯現出的「事前」風險徵兆，告訴你什麼是公司治理9大警訊指標，又要到哪裡看這些指標。幫助投資人、分析師、會計師、經理人能夠「提早兩年以上」識破財務地雷，即使毫無財務或會計背景的讀者，也能輕易理解！
- 控制股東直接持股比率持續下降或直接持股太低
- 董事會趨於家族化與內部化，控制股東的權力與承諾偏離程度擴大
- 大股東、機構投資人持續賣股票
- 董事、監察人、財務等主管有多人辭職與更換會計師
- 無效率的轉投資與設立許多投資公司
- 公司存在許多重大且異常的關係人交易
- 控制股東與董事會股權質押比率過高或介入股市
- 公司經常發布重訊澄清媒體報導或海外主要子公司、控制股東有債信問題
- 虛增盈餘、激進認列營收與假造財報的傾向
一家公司如果不想讓你知道他們經營的情況，可以在完全符合會計財報的原則之下，讓你依然看不懂。地雷股風暴不僅會發生在股市崩跌時，在狂牛奔馳的路上，你也可能會不小心踩到地雷。從公司治理的分析入手，可幫助你聰明投資、安全致富，而不是眼看著股票變壁紙。
Photo Credit: 天下雜誌責任編輯：潘柏翰
核稿編輯：翁世航